美国的几条道路
本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：Odysseus，原文标题：《几条道路》，头图来自：视觉中国
之前说过，Trump 的经济政策团队有两拨人，一拨是纳瓦罗、莱特希泽这种思路（莱特希泽的助手是这次的美国贸易代表）；一拨是贝森特、Lutnick 和凯文哈塞特这一拨。
这两拨人对关税的看法是迥异的，纳瓦罗和莱特希泽认为关税是一种国家安全相关的东西，关税是不可谈判的，总要有一些关税来保证美国的国家安全。而 Lutnick、贝森特、哈塞特包括马斯克都认为关税更像是一种谈判工具。
首先我想先说一个小故事，但我觉得很重要，研究政策的时候千万不要看逻辑，谁站在台上都有逻辑，关键是谁上台。政策永远是可以突变的，这事情就是没有道理的，道理都是讲给群众听的，但谁上台往往不由群众决定，尤其在我们今天这个处境。
Trump 到底更相信谁，哪一方的政治力量短期更加不可放弃才是关键。这里我想多说一句，无论你在企业、政府、还是混社会，拥有一群不管你说什么都跟着你干的同事或者兄弟，比讲道理重要多了。
这几天发生的事情很简单，纳瓦罗逐渐被边缘化，而贝森特回到了政策的核心圈。这周末发生的所有事情都证明了这一点：
Lutnick 之前说的 " 我为什么要对我不生产且不想生产的东西加关税 " 慢慢实现；
贝森特确认会主导后面的美国与各国的关税谈判。
这里我们稍微说一下这两方对于贸易谈判的看法，这应该是这个世界上最不同的两个看法了：
按照贝森特和 Lutnick 之前的说法，他们支持强美元，以及认为加关税是为了和伙伴谈判让他们降低关税。简单来说：强美元 + 零关税努力。
按照纳瓦罗和之前莱特希泽的看法，包括 Miran，他们支持弱美元，认为关税就是关税，是安全的保证。简单来说：弱美元 + 零逆差努力。
可以说，对于经济还暂时不说，这两个说法对于金融市场来说，简直是天堂和地狱的区别。如果最后是零关税，那么等于是世界各个政府开始减税 .... 这其实对于居民和企业部门是一个利好。如果最后是零逆差，那么之前说过，金融市场的流量要少掉一大截。强美元意味着美国追求贸易顺差，也有助于金融市场的稳定，弱美元完全相反。
我们现在知道，特朗普显然知道了纳瓦罗的狂想有多么吓人，也知道自己要靠一己之力逆转 40 年的制造业衰落和金融业的崛起面对多少的阻力。所以毫无疑问，他从完全追求弱美元 + 零逆差努力撞南墙，往另一个方向努力。
方向问题不大，但问题是，他会走多远？
第一个问题是，特朗普这届政府对于美元的看法有没有改变，这可能是最关键的问题了。汇率对于一个国家的金融市场稳定重要性毋庸置疑 ... 贝森特一直支持强美元，但他主导谈判后，美元却一直走弱，这种谈判不可能密不透风。那么美元的走弱到底是金融市场扰动所致，还是也包含了一些优势信息？这个问题我觉得本周可能就知道了，也是我心目中最值得看的问题。
如果贝森特能执行他自己说的强美元的诉求，那么这意味着纳瓦罗可能真的输得很惨，包括那位贸易代表，在听证会被 Trump 被刺，从他的表现我觉得他真的已经不在核心圈了。
如果贝森特放下自己的诉求，在和包括日本的谈判中实现的是弱美元，那就说明 Trump 并没有完全放弃 MAGA（" 让美国再次伟大 "Make America Great Again 的简称）的诉求。
这里我又想多说一句，如果 Trump 是个成熟的政治家，他不会放弃 MAGA，但这个人确实不是一个成熟的政治家。
第二个问题是，关税肯定不会和之前那么高，但零逆差的坚持到底会做到什么地步，贝森特说这个谈判要因地制宜，和不同人要谈一个不同的做法。（这其实是一个非常有趣的策略，因为此时合理的策略是给一个样本让大家的预期稳定，但这并不是贝森特在这届政府第一次提出奇怪的策略，我总感觉这里面有一些有趣的事情）
另外周末这个关税豁免，其实也是一个有趣的事情，之前我解释了 Trump 那套 Art of Deal 有一个前提是对方想和他谈判。如果对方根本不想谈，那就没有 Art 也不会有 Deal。
但我这里必须跳到另一个不同但相干的事情，在 4 月 2 日之前，大家预期的是，今年六月一堆债务到期，但联储有机会在那时候降息，4-5 月进行的关税和支出谈判可以让之后美国债务重新扩张，无非担心 DOGE 降低支出，以及联储担心通胀是持续的不能六月降息。
而 DOGE 取得的成果不多，鲍威尔在 3 月支持了贝森特对于关税影响可能是暂时的看法。让所有人松了一口气。
但这个关税改变了一切，联储能否六月份降息变成难题，而耶伦之前埋下的债务高墙就在两个月后：
所以 Trump 改向贝森特还有一点在于，他发现了关税会影响债务，而债务会影响一切。
如果不能让联储觉得关税是暂时的，联储说了他要看到关税带来的价格影响后再降息，而如果弱美元 + 零逆差对于美债的冲击又显然存在。那么 Trump 的关税政策必须转向的同时，理想情况下还最好迅速转向。因为比方说 Trump 暂停九十天关税，那联储可能还是要等你九十天后的关税结论，才知道关税对价格的影响，那降息在那种悲观的关税预期下没有可能在六月份就发生。
所以本来 Trump 想的可能是，四月他加了关税，大家都会找他谈判，从他给大家设置的谈判时间来看，他真的非常乐观，他 2 号加关税 9 号就要征收，全世界就算只有一半的国家和他谈判，7 天他要谈判 100 个国家 ..... 这已经算劳模了。但现在问题是，美国从中国进口的东西数量并不少，而他现在对中国的关税是 145%.... 在这个数字下，你很难让联储说通胀预期是稳定的。
所以这周末我觉得美国想出了一个很有趣的办法就是豁免，因为按照他们自己的说法，他们和中国私下接触过，希望中国不要报复，然后得到了三次报复，那基本假设肯定是暂时没法谈，所以豁免就是一个很好的下台阶办法。
MAGA 看到的是中国被加了 145% 的关税很开心，而如果通涨太多联储没法降息，那就豁免一点自己不生产也不想生产的东西。至于中国肯定不会因为你豁免就豁免，但问题不大，中国不豁免反而降低了美国的需求和通胀 .... 更有利于联储的行动。
同时联储也说了，他们看到了金融市场的风险，也有意去保护。联储除了 Dual Mandate 之外，也有责任保卫金融市场风险，我觉得他们在目前的经济下是没法降息的，但如果金融市场波动太大，他们还是会救助，但我觉得他们的门槛是比较高的。而且这个问题和关税是有关的。
如果关税很严格，美债的买盘永久性少了一些，滞胀的风险大了一点，那美债价格本来就是应该跌一点的，那联储在一个过早的位置去救助，可能也并非他们所想。如果关税松动一些，那他们也可以更好地救助。
综合所有东西，前面我们说了，经济总有结构性问题和周期性问题，此时此刻结构性问题毫无疑问就是关税，美国到底想要一个强美元还是弱美元，到底要零关税还是零逆差是一个决定以后世界金融的问题。周期性问题在债务上限打开后更多看的是联储，而联储根据自己的职责，有两个要做的事情，鸽派降息与否和呵护流动性风险与否。后者应该是确认的。
所以如果我们把关税的谈判分成三类：和解、缓和、维持或者恶化来看。维持和恶化的可能性已经很低，因为换人了，换人是最大的政策变化。
和解和缓和的定义在于，追求零关税 + 强美元更像是和解，因为强美元就说明不追求后续的逆差缩小。还是追求一部分逆差缩减 + 弱美元更像是缓和，就是说不追求零逆差但还是寻求缩小逆差。
那么结合联储的看法，有五种情况：
1. 关税和解 + 联储鸽派 + 联储防范风险 =Risk On；
2. 关税和解 + 联储防风险 =Risk on 但存在不确定性；
3. 关税缓和 + 联储鸽派 + 联储防范风险 = 联储强行鸽派，可能性较小；
4. 关税缓和 + 联储防范风险 =Risk off 且 Fed Put 并没有生效；
5. 关税持续 + 联储更小心防范风险 =Risk off。
从一到五，是一个乐观到悲观的变化。
我自己觉得 4 的概率是最大的，1 的概率小一点点但它的赔率太好所以不能忽视，然后 2 的概率比 1 小一点点，其次是 3 和 5。
这会是一个不错的思考框架，但我觉得最重要的是两个事情：
1. 毫无疑问，华盛顿的思路在快速转变，从纳瓦罗去了贝森特，但我们不知道这个转向的程度和幅度，看起来它实际的步伐和他们声称的并不一致。这个转向对于金融市场的影响是巨大的，它到底走了多远实在是一个太关键而我们又只能看不能猜的事情。
2. 这第二个事情可能更重要，就像投资里面，你遇到逆风的时候，你会想，这到底是短期的回撤，还是逻辑已经打破。目前美国在关税上的退让，包括对中国产品可能的豁免，并不是他们意识到了中国在这场贸易战中不处于劣势，或者信息茧房被打破，而是他们发现自己的债券市场存在问题。换句话说，我感觉此时美国觉得自己遇到的只是一个短期的回撤，而实际情况可能恰恰并非如此。
本文来自微信公众号：培风客 （ID：peifengke），作者：Odysseus